Чужими руками Компании по всему миру нашли легкий способ выхода на биржу. Он дает миллиарды, но рушит экономику

Компании по всему миру стремятся выйти на биржу. Так проще привлекать деньги для новых проектов, убеждать банки в собственной платежеспособности и просто получать точную оценку бизнеса в нужный момент. Наконец, это престижно и позволяет заявить о себе большему количеству потенциальных клиентов. Но выйти на биржу нелегко — необходимо пройти долгую и дорогую процедуру (IPO), выполнить требования площадки и властей, заплатить комиссию крупному банку-посреднику. Неудивительно, что почти каждое размещение становится событием и широко освещается в профильных (и не только) СМИ — особенно, когда на западную биржу удается выйти российской компании. Глядя на чужие старания, находчивые коммерсанты придумали новый способ: теперь можно избежать сложностей, продавшись специальным компаниям-«пустышкам», которые сделают все сами. А богатые инвесторы поверят им и принесут деньги — в обмен на обещание потратить их буквально неизвестно на что. Чудо-схема, которую еще недавно невозможно было себе представить, пока работает без сбоев и меняет финансовый мир. Счастье чужими руками — в материале «Ленты.ру».

Нараспашку

Большинство предприятий в мире принадлежат ограниченному числу собственников, которые подтверждают свои права на управление и получение части прибыли через акции или доли владения. В англоязычной терминологии такие компании называются частными (private), что подчеркивает отсутствие доступа к ним сторонних — публичных — инвесторов. Некоторых такое положение устраивает — они не стремятся делиться прибылью и влиянием на политику компании (через голосование на собраниях акционеров и делегирование представителей в совет директоров) с кем попало либо вовсе целиком принадлежат государству.

Однако для многих компаний предпочтительным является переход из разряда частных в публичные — с акциями, торгуемыми на одной или нескольких биржах. Новый статус дает сразу несколько преимуществ и возможностей. Фирма оказывается на слуху у инвесторов, а ее бумаги становятся более ликвидными — их можно быстрее продать без потери в цене. Если компания не глубоко убыточна и не погрязла в долгах, трейдеры, скорее всего, проявят интерес к новому выпуску акций, а значит, за них удастся выручить больше. Привлеченные средства можно пустить на развитие: расширение производства, запуск нового направления деятельности, научные исследования, наем квалифицированных сотрудников.

Размещение нового выпуска акций на бирже (дополнительная эмиссия) считается хорошей альтернативой классическим кредитам. Но и сами банки куда охотнее сотрудничают с фирмами, прошедшими все необходимые для включения в котировальный список (листинга) процедуры. Главные требования торговых площадок касаются прозрачной отчетности и отсутствия проблем с властями (в первую очередь из-за налогов). Компания-эмитент должна быть готова раскрыть не только источники дохода, но и всех собственников, а при необходимости также их родственников и ключевых партнеров.

Кроме того, ее политика вынужденно становится более гибкой, ведь теперь считаться приходится не только с интересами изначальных владельцев, но и с многочисленными сторонними акционерами. Самый яркий пример — споры о том, что делать с прибылью. Основатели, как правило, думают на перспективу, стремясь вложить все заработанное в дальнейший рост, в то время как акционеры из числа спекулянтов заботятся лишь о сиюминутной выгоде — о дивидендах и росте котировок. Несколько лет назад для описания последних появился термин «инвесторы-активисты». Они активно участвуют в общих собраниях и продвигают нужные решения — в первую очередь выплату больших дивидендов. Грамотное совмещение обоих подходов позволяет избегать перекосов в обе стороны: как сомнительных инвестиций в развитие, так и растрат ценных ресурсов в угоду спекулянтам.

Все это вызывает доверие банков, делая компанию более надежным и привлекательным заемщиком в их глазах. Выход на биржу позволяет точнее оценивать стоимость фирмы. Самый простой способ — через рыночную капитализацию, то есть произведение текущей цены одной акции на их общее число. Собственными бумагами можно — частично или полностью — оплатить долю в другой компании: их присутствие на бирже станет дополнительным аргументом для продавца. Наконец, часть акций (обычно около 10 процентов) нередко используется для мотивации персонала. Они помещаются в специальный фонд, после чего сотрудникам раздаются колл-опционы на них — контракты, дающие право в будущем выкупить акции по заранее определенной цене. Воспользовавшись опционом, можно продать бумаги с выгодой, и присутствие фирмы на бирже снова будет подспорьем.

По старинке

Классическая схема превращения компании в публичную подразумевает сложную процедуру IPO (Initial Public Offering, или первичное публичное размещение). В ней участвуют посредники — андеррайтеры, в качестве которых почти всегда выступают инвестиционные банки. Сперва они консультируют будущего эмитента, помогают составить презентацию для инвесторов (проспект эмиссии), подготовить необходимые документы для государственных регуляторов и биржи. Главная задача андеррайтеров — выяснить, насколько востребована компания на рынке и сколько денег она сможет привлечь, разместив акции среди неограниченного круга инвесторов. Собрав заявки с потенциальных покупателей, посредники определяют начальную цену, согласуют ее с фирмой, а затем выкупают бумаги, чтобы перепродать уже на биржу. Часть акций андеррайтер может оставить себе в надежде на будущие ажиотаж и подорожание.

В ходе IPO компания может выпустить новые акции, и тогда все привлеченные средства достанутся непосредственно ей и пополнят капитал. Другой вариант — продать бумаги (или их часть) текущих акционеров, например, основателей. Так удастся избежать «размытия» доли остальных собственников: процент принадлежащих им акций от общего числа останется прежним. В таком случае деньги поступят на счета продавцов, то есть уже прежних акционеров, после чего те могут выдать компании льготный (вплоть до нулевой ставки) заем или вовсе пополнить ее активы без увеличения уставного капитала.

В любом случае андеррайтеры — нередко они объединяются в целые синдикаты — берут комиссию за свои услуги. Ее размер варьируется от пяти до десяти процентов от привлеченной суммы и составляет миллионы долларов. Отдельно платить надо аудиторам, проводящим проверку компании и ее отчетности перед IPO, юристам, маркетологам, депозитариям и регистраторам — специализированным организациям, ведущим учет всех обращающихся на рынке ценных бумаг и их текущих владельцев. Биржи тоже требуют вознаграждение за размещение акций, а правительства — пошлины. Специалисты оценивают суммарные расходы средней фирмы, решившей стать публичной, в 15-25 процентов от вырученных средств.

Прошлый год, отметившийся настоящим бумом IPO, показал, что многие готовы выходить на биржу в буквальном смысле любой ценой. Это легко объясняется взрывным ростом фондового рынка, в первую очередь американского — даже вопреки пандемии коронавируса и вызванного ею кризиса. Акции отдельных компаний и целые индексы дорожали, подстегиваемые масштабными программами поддержки от властей. Рекордное за 12 лет падение в феврале-марте оказалось эпизодическим.

По итогам года индекс S&P 500 вырос на 15 процентов, Dow Jones — на шесть процентов, NASDAQ — на 42 процента. Лидерами среди компаний оказались производитель электромобилей Tesla (рост в 12 раз) и космический туроператор британского миллиардера Ричарда Брэнсона Virgin Galactic (3,5 раза без единого доллара выручки). Всплеск наблюдался и в России: Московская биржа зарегистрировала больше новых брокерских счетов, чем за 28 лет существования (до 2011-го — в виде двух отдельных бирж, РТС и ММВБ). К концу декабря их было больше восьми миллионов. На фоне снижающихся ставок по вкладам и введения налога на доход по ним люди искали новые способы сбережений и заработка.

За последние месяцы IPO провели разработчик облачных технологий Snowflake, сервис доставки еды DoorDash, сервис аренды жилья Airbnb. Все три попали в десятку самых успешных размещений технологичных компаний в истории, а последнему не помешали даже повсеместные локдауны и почти полная остановка туристической индустрии. В России на биржу вышли интернет-магазин Ozon (разместился на американской NASDAQ), судоходная компания «Совкомфлот», девелопер «Самолет». В скором будущем их примеру готовятся последовать сеть магазинов здорового питания «ВкусВилл», онлайн-кинотеатр ivi.ru, занимающий девятое место в стране по величине активов Совкомбанк, Санкт-Петербургская биржа и сервис по оформлению заявок на банковские продукты «Сравни.ру».

На халяву

Все они воспользовались или готовятся воспользоваться классическим способом IPO — с самостоятельной оплатой сопутствующих расходов. Между тем 2020-й отметился еще одним явлением: резко набрали популярность сделки с использованием особых компаний — Special Purpose Acquisition Companies, или просто SPAC. На русский их общее название можно перевести так: «специальная компания, единственной целью которой является поглощение». Такое определение в полной мере отражает реальное положение дел: SPAC создаются для выхода на биржу и дальнейшей покупки тех, кто на самом деле хочет туда попасть, но ленится делать это самостоятельно. Иначе говоря, они нужны, чтобы провести IPO «чужими руками».

В США, где SPAC зародились в начале прошлого десятилетия, есть альтернативное название — Blank Check Companies, то есть компании «пустых чеков». В России их любят называть компаниями-«пустышками». SPAC выходят на биржу как обычные фирмы. Стороннему наблюдателю, не собирающемуся покупать их акции на первичном рынке, в глаза может броситься разве что непривычно большая доля от общего капитала, размещаемая на открытых торгах. В большинстве случаев она не превышает трети, но у SPAC может достигать 80 процентов. Оставшиеся 20 процентов забирает себе основатель «пустышки» — в отраслевой терминологии он также называется спонсором.

Главное отличие от обычного бизнеса — полное отсутствие какой-либо деятельности и планов на будущее. Инвесторам предлагают вложиться не в конкретное дело, а в репутацию и предпринимательский талант спонсора. Как правило, ими выступают известные финансисты, портфельные управляющие, банкиры или просто успешные топ-менеджеры. Об их намерениях точно известно одно: привлеченные средства они собираются потратить на покупку полноценной компании, уже существующей или такой, которой только предстоит появиться на свет. В лучшем случае создатели SPAC могут раскрыть отрасль, к которой будет относиться их «цель», например транспорт, IT или медицина.

На совершение сделки им отводится два года, в противном случае деньги придется вернуть. А до тех пор, пока она не будет проведена и зарегистрирована, собранные с инвесторов средства будут храниться на специальных эскроу-счетах: формально они будут принадлежать SPAС, но потратить их (с разрешения и под контролем банка) можно лишь на покупку государственных облигаций США — самого надежного из активов. Такая же схема используется в России при строительстве на деньги дольщиков (застройщик не может распоряжаться ими до ввода объекта в эксплуатацию). Еще одно отличие от обычной компании кроется в том, что SPAC размещает на бирже не просто акции, а целые пакеты — юниты. В каждый из них входит одна акция и половина варранта — инструмента, очень похожего на колл-опцион, с той только разницей, что выпускает его не сторонний спекулянт, а сама компания. Она же получает деньги покупателя, решившего воспользоваться правом на приобретение акции по заранее определенной цене.

На бирже одновременно торгуются акции, варранты и юниты каждого SPAC. Цена одного юнита строго регламентирована (как и все, что связано с компаниями-«пустышками») комиссией по ценным бумагам и биржам США (SEC) и при размещении всегда равняется 10 долларам. Вернуть их любой инвестор может в двух случаях. Во-первых, во время совершения сделки по поглощению компании-«цели». Перед ней проводится голосование с участием всех инвесторов SPAC. Если большинство высказывается против, покупка отменяется, а компания распускается, предварительно выкупив обратно все выпущенные ранее бумаги у их текущих владельцев. Такое, впрочем, случается редко. Кроме того, возможность вернуть вложенные в SPAC средства предоставляется, если найти подходящую «цель» за два года так и не удалось. В этом случае «пустышка» также ликвидируется.

Сухими из воды

Таким образом, инвесторы, вложившиеся в SPAC на этапе IPO, почти ничем не рискуют. Они могут вернуть обратно потраченные 10 долларов (без учета потерь из-за инфляции), а могут заработать, продав акцию, варрант или юнит на бирже. Котировки акций до слияния с компанией-«целью» обычно остаются примерно на одном уровне, но немного подрасти в цене могут и они. Варрант же достается инвестору фактически бесплатно, что только увеличивает потенциальный доход от реализации. Правда, чтобы продать его на бирже, необходимо купить как минимум два юнита, поскольку каждый из них включает только половину варранта.

Нюанс заключается еще и в том, что вернуть 10 долларов можно, даже проголосовав за сделку. Более того, варрант все равно остается в собственности инвестора — независимо ни от чего. Аналитики сходятся во мнении, что именно он и выступает главной приманкой для SPAC. Большинство из тех, кто участвует в первоначальном IPO, вовсе не связывают надежды на прибыль с деятельностью компании, долю в которой выкупит «пустышка». Главное для них — заполучить варрант.

Стоимость варрантов обычно колеблется в районе одного доллара за штуку, но подвержена колебаниям гораздо сильнее, нежели котировки акций SPAC, а значит и возможностей для заработка куда больше. Иногда цена варранта может доходить и до 10 долларов — исходные вложения в таком случае удваиваются. Цена исполнения варранта тоже четко прописана в правилах SEC и составляет 11,5 доллара. За нее покупатель двух юнитов (в них суммарно содержится один варрант) может получить одну акцию компании-«цели». Если ее рыночная стоимость превышает этот уровень, инвестор остается в плюсе, если нет, он может подождать, либо продать варрант на бирже тем, кто настроен более оптимистично и надеется на дальнейший рост. Однако в большинстве случаев после фиктивного выхода на биржу через сделку со SPAC котировки растут.

По статистике, явное большинство — около 73 процентов — изначальных инвесторов предъявляют акции SPAC к обратному выкупу на стадии голосования по сделке. Остальные выходят из проекта позднее. Примерно в четверти всех случаев возврат инвестиций достигает 95 процентов, что, однако, не означает провала. Специалисты называют такое положение вещей абсолютно нормальным. Для подстраховки есть отдельные инвесторы, заинтересованные в долгосрочном развитии бизнеса — так называемые PIPE (Private Investment in Public Equity, или частные инвестиции в публичные компании). PIPE выступают дополнительными источниками средств для SPAC и зачастую размер их вложений сопоставим с тем, что удалось собрать через IPO. Особенно важным их участие становится, когда возврат средств акционерам после голосования достигает критических масштабов.

После завершения сделки по поглощению акции SPAC конвертируются в аналогичные бумаги приобретенной компании из расчета один к одному, а инвесторы «пустышки» становятся полноправными собственниками новой фирмы. Заодно меняется тикер — кодовое обозначение из четырех букв, присваиваемое в момент листинга акциям всех торгуемых компаний. Поглощением или слиянием, о которых любят заявлять участники в своих релизах, процедуру можно назвать весьма с большой натяжкой: доля, которую покупает SPAC, почти никогда не превышает 50 процентов, часто она не доходит и до 10.

Обычно приобретается дополнительный выпуск акций, что позволяет текущим владельцам сохранить собственные бумаги (хоть и с некоторым размытием их доли) и, главное, привлечь деньги, которые сразу напрямую пойдут компании. Уместнее было бы говорить о том, что у фирмы-«цели» появляется новый акционер. Однако формальным результатом становится образование объединенной компании с чуть измененным названием — к нему может добавиться слово Group или Inc. SPAC, в свою очередь, практически прекращает существование.

Распробовали

Применять такой способ стали в начале 2010-х, но первые несколько лет он не пользовался популярностью. До 2017-го совокупный объем привлеченных средств не превышал пяти миллиардов долларов в год, а количество сделок исчислялось единицами. Для сравнения, начиная с 1990-х в одних только США ежегодно проводились сотни классических IPO, которые приносили бизнесу не менее 60 миллиардов долларов от инвесторов. В 2017-2019 годах объем размещений вырос в два с лишним раза, но все равно упирался в потолок на уровне 14 миллиардов долларов в год.

Настоящий прорыв случился в 2020-м — 78,6 миллиарда долларов, привлеченные SPAC. Энтузиазм инвесторов легко объясним: к помощи «пустышек» прибегали лидеры своих отраслей, а также компании, которые хоть и не добились пока видимого успеха, но все равно находятся у всех на слуху. К последним можно отнести производителя электромобилей Nikola, называющего себя «убийцей Tesla» и привлекшего прошлым летом 700 миллионов долларов. Правда, вскоре компания оказалась в центре грандиозного скандала, когда выяснилось, что за красивыми презентациями нет настоящих разработок. Котировки Nikola упали на 65 процентов, а ее основатель Тревор Милтон вынужден был уйти из руководящих органов.

Virgin Galactic свою сделку провела еще в 2019-м и тем самым показала многим пример успешного выхода на биржу альтернативным способом. Известный венчурный (выбирающий технологичные и рискованные проекты) инвестор Чамат Палихапития через свой SPAC выкупил 49 процентов в компании, которая пока только обещает начать возить туристов в космос через несколько лет, но уже стоит 1,5 миллиарда долларов. Еще один амбициозный проект, прибегший к услугам SPAC в прошлом году, — американская Hyliion, разработавшая технологию частичной электрификации тяжелых грузовиков и тягачей. Компания учла негативный опыт Nikola и решила для начала сосредоточиться на узком направлении. Такой подход оценила Tortoise Acquisition, совместно с PIPE вложившая в Hyliion 560 миллионов долларов (из общих семи миллиардов, в которые оценивается компания).

Среди уже состоявшихся фирм в прошлом году отметились один из крупнейших спортивных букмекеров США DraftKings, получивший на развитие 500 миллионов долларов, и поставщик технологических решений в области медицинского менеджмента MultiPlan, привлекший 1,1 миллиарда. Летом 2020-го состоялось крупнейшее на данный момент IPO с участием SPAC. Известный хедж-фонд Pershing Square Capital Management, основанный в 2003 году финансистом Биллом Акманом, запустил компанию-«пустышку» Pershing Square Tontine Holdings, которая сходу смогла собрать четыре миллиарда долларов, наглядно продемонстрировав, насколько большую роль в успехе SPAC играет личность спонсора. Цель для слияния пока еще не найдена, но фонд уже объявил о скором создании Pershing Square Tontine Holdings II.

Не отстаем

Серийный запуск сразу нескольких SPAC также становится привычным явлением. Российский бизнесмен, бывший глава мобильного оператора «Мегафон» и владелец телеканала «Муз-ТВ» Иван Таврин основал уже три «пустышки» под общим «фамильным» названием Kismet Acquisition. В прошлом августе Kismet Acquisition One Corp. вышла на американскую биржу NASDAQ, собрав 250 миллионов долларов. Спустя полгода она объявила о слиянии с разработчиком мобильных игр Nexters. Фирма зарегистрирована на Кипре, но основана и принадлежит российским предпринимателям Андрею Фадееву и Борису Герцовскому. По итогам сделки она была оценена в 1,9 миллиарда долларов, а доля Таврина подорожала с 60 миллионов, за которые он купил 20 процентов SPAC, до 120 миллионов. В феврале бизнесмен вывел на американские биржи Kismet Acquisition Two Corp. и Kismet Acquisition Three Corp. Вместе они собрали 450 миллионов долларов.

Еще один яркий пример использования SPAC бизнесом с российскими корнями — британская Arrival, созданная бывшим замминистра связи и основателем Yota Денисом Свердловым. Компания разрабатывает и готовится выпускать электрические фургоны и автобусы при помощи технологии, которую сама называет прорывной. Филиалы расположены в нескольких странах, в России базируется подразделение, отвечающее за исследования. Arrival и раньше удавалось привлекать финансирование от крупных игроков, среди которых Hyundai, Kia и крупнейшая в мире инвесткомпания BlackRock. В ноябре она объявила о достижении договоренности о слиянии с американской CIIG Merger Corp. В марте сделка была завершена, и автопроизводитель, планирующий в 2024 году заработать 14,1 миллиарда долларов, вышел на биржу NASDAQ. В обмен на пятипроцентную долю собрать удалось 660 миллионов долларов (260 от CIIG и 400 от PIPE), фирма целиком теперь стоит больше 13 миллиардов.

Собственных SPAC в России, как и в любой другой стране за пределами США, пока нет. Возможно, прошлогодний всплеск заставит правительства разных государств обратить внимание на новый метод выхода на биржу, продолжающий привлекать все новые компании. У него определенно есть преимущества. Главное для компаний — освобождение от излишней волокиты и обязанности соблюдать строгие требования государства и бирж, для инвесторов — надежная защита вложений и гарантированная доходность за счет варрантов.

За главного

В отличие от них, спонсоры SPAC рискуют, оплачивая многочисленные комиссии и вознаграждения (которые в противном случае взяла бы на себя поглощаемая компания). Взамен они получают наибольшую долю в компании-«пустышке» и возможность заработать больше на ее акциях и варрантах. Известный финансист, бывший инвестбанкир Майкл Кляйн в 2019-м продал часть своей доли в компании по управлению базами данных Clarivate Analytics за 60 миллионов долларов. Полутора годами ранее он вложил в проект 25 тысяч, после продажи на руках у него остались бумаги, рыночная стоимость которых превышала 400 миллионов долларов.

Столь высокая доходность является исключением и одновременно показывает, насколько SPAC зависимы от репутации основателя. По подсчетам аналитиков, опытные и квалифицированные спонсоры приносят инвесторам 31,5 процента дохода (в виде роста стоимости акций и выплаченных дивидендов) за три месяца и 15,8 процента — за шесть. Их менее удачливые коллеги оставляют инвесторов с убытками: в размере 38,8 процента за первые три месяца после завершения сделки и 37,6 процента — за полгода.

При этом на практике куда чаще встречаются именно никудышные спонсоры: за последние пять лет средний финансовый результат деятельности SPAC был отрицательным и составил минус 18,8 процента от первоначальных вложений (против доходности классических IPO на уровне 37,2 процента за тот же срок). Сведения о деятельности SPAC крайне противоречивы. По одним данным, с начала 2015-го по середину 2020-го только 89 из 223 SPAC, вышедших на биржу, смогли найти «цель» для поглощения. Правда, в статистику попали и те проекты, у которых еще не истек двухлетний срок на поиски. По версии другого источника, с августа 2018-го по декабрь 2020-го IPO провели 272 «пустышки», и лишь для одной дело в итоге закончилось провалом и ликвидацией.

Есть вопросы

Подобные расхождения не могут вызывать доверия инвесторов, привыкших просчитывать все возможные негативные последствия. Среди них могли быть частные трейдеры и многие институциональные игроки, в том числе банки, страховые компании, пенсионные фонды. Доступность и дешевизна SPAC должны были привлекать их. Но на деле 70 процентов всех акций «пустышек» выкупают 70 крупных инвесторов, большинство которых составляют хедж-фонды. Особенно активны три из них: Millennium, Magnetar и Glazer. В собственности каждого акции более чем 100 разных SPAC.

В профессиональных кругах их называют «мафией SPAC». Главная цель «мафиози» остается прежней — не помочь деньгами перспективному стартапу, а заработать на варрантах, которые вскоре после завершения сделки можно будет реализовать или с выгодой продать. Наконец, многие финансисты опасаются, что аномальный ажиотаж вокруг SPAC приведет к «надуванию пузыря», как было 20 лет назад с «доткомами» — интернет-компаниями, на которые возлагали ответственность за будущее мировой экономики.

Уже сейчас можно наблюдать, как несколько «пустышек» — иногда до 15 штук — борются между собой за внимание компании-«цели». В один момент их может попросту перестать хватать на всех, и тогда котировки акций SPAC резко обрушатся. Другой, более оптимистичный сценарий, предполагает, что доходность SPAC и интерес к ним будут снижаться постепенно, без многомиллионных потерь спонсоров и инвесторов. Власти США — единственной страны, где пока действует новый способ выхода на биржу, — уже обеспокоились происходящим и думают, как бы не допустить нового коллапса. Больше всего они боятся, как бы стартапы, воспользовавшись возможностью предоставлять о себе меньше данных, не спровоцировали массовые нарушения на биржах. Для всех остальных опыт Соединенных Штатов должен стать хорошим примером. При благоприятном развитии событий уже вскоре любители искать легкий путь и те, кто зарабатывает на них, могут появиться и в России.